投資要點

定增聚焦光伏產業,集團資產注入上市公司:公司發布增發預案,擬向通威集團發行股份購買其持有的通威新能源100%股權,向通威集團、巨星集團等17名法人及唐光躍等29名自然人發行股份購買其合計持有的永祥股份99.9999%股權。公司計劃在本次重大資產重組的同時,擬向不超過10名符合條件的特定對象非公開發行股份募集配套資金20億元,募集資金額不超過本次擬購買資產交易價格的100%,擬用于標的資產通威新能源所屬的“漁光一體”、“農光互補”、“農戶屋頂電站”各類光伏發電項目等。

多晶硅需求持續景氣,寡頭格局逐漸形成:全球光伏裝機穩定增長,多晶硅需求持續景氣,我們預計2015-2017年全球太陽能級多晶硅需求約為28.3萬噸、32.3萬噸、36.2萬噸,同比增速分別為13.1%、14.3%、12.0%;國內多晶硅需求分別有望達到23.2萬噸、27.2萬噸、30.8萬噸,同比增速分別為16.0%、17.1%、13.4%。多晶硅是整個晶體硅光伏產業鏈中技術壁壘最高、投資額最大、建設期最長的一個環節;預計到2015年底,海外巨頭的合計產能(含電子級多晶硅)約25萬噸,其中美國以外的產能約15萬噸;中國對美國多晶硅企業“雙反”,利好國內多晶硅企業。國內也逐漸形成了寡頭格局,保利協鑫龍頭地位穩固,而大全新能源、特變電工、四川瑞能緊隨其后;南玻、洛陽中硅、賽維LDK、永祥股份先后完成技改并復產;截至2014年底,國內多晶硅有效產能約17萬噸。

永祥股份完成技改,強勢躋身多晶硅第一集團:通過優化生產技術環節,永祥股份在未大幅增加投資的情況下,使得多晶硅年產能由4000噸大幅增加至1.5萬噸,產能躍居國內三甲之列;單位投資額約187元/kg,與行業當前最低水平相當,較行業平均水平減少約20%-30%。永祥股份技改后的生產成本7.525萬元/噸(12.3美元/kg),總成本略超9萬元/噸(14.8美元/kg),已經躋身國內甚至全球一流之列。通威集團和巨星集團就永祥股份的未來凈利潤做出了最低承諾:2015年不低于0.9億元,2015-2016年累計不低于3.1億元,2015-2017年累計不低于6.3億元,凸顯了永祥股份原股東與管理層對于未來發展的信心,尤其是對于成本控制的信心。如果該業績承諾兌現,將大幅增厚上市公司的業績。

2015年國內將迎來光伏裝機大年,農業+分布式光伏是國內光伏行業發展的重要方向:2015年3月,國家能源局確定了2015年全國新增光伏電站建設規模17.80GW 的目標,2015年國內將迎來裝機大年。我國是一個農業大國,具有豐富的農業資源,“農業+分布式光伏”的發展模式已經成為我國光伏行業發展的重要,農業大棚、灘涂、魚塘、湖泊是“地面分布式”的主要形式,光伏扶貧與農村緊密相連,這些恰恰是農業+光伏的極佳落腳點。通過“漁光一體”、“農光互補”等新型農業光伏模式,在漁塘、土地等農業資源上建光伏電站,使光伏電站與高效養殖、種植業相結合,有效節約土地,提高了土地利用率和產出率,具有生態、節能、性價比高等優點,對地區綜合發展新能源產業將起到積極示范作用。

漁光一體協同效應顯著,公司專業優勢巨大:通威集團將旗下的光伏產業注入上市公司,充分發揮“農戶資源”和“光伏行業資源”的協同效應,大力發展“漁光一體”、“農光互補”、“農戶屋頂電站”等光伏發電項目,同時利用大數據、云計算及移動互聯等信息革命,通過公司的互聯網+和電商平臺資源,合理優化公司各項資源配置,滿足農戶全方位的綜合性需求,全面提升公司產業鏈各環節的效率及效益,形成公司獨有的商業模式。針對“漁光一體”等新型業務,公司目前研究成果主要包括自主立項開展的模擬“漁光一體”遮光對黃顙魚養殖的影響研究項目,該項目通過對模擬“漁光一體”池塘遮光后對養殖環境、養殖效益的影響研究,不同面積模擬光伏組件對池塘影響研究,可有效指導開展遮光條件下“漁光一體”養殖生產,中國科學院水生生物研究所、中國水產科學研究院漁業機械儀器研究所等的多名專家驗收組成員一致同意通過驗收。同時,該項目在現代漁業、漁光一體化、漁光效益互補等方面有多項技術創新,形成了包括《“漁光一體”池塘養殖黃顙魚對浮游生物的影響》、《“漁光互補”在江蘇地區發展前景及應用思考》、《模擬“漁光互補”全雄黃顙魚健康精養技術》等三篇學術成果,為公司“漁光一體”及相關項目的開展具有良好的指導意義。因此,公司在“漁光互補”的專業性方面具有無可比擬的競爭優勢。

渠道下沉兼具客戶粘性,漁光項目資源極其豐富:我國2014年養殖水面高達1.2億畝,其中池塘水域面積達4000萬畝,可支撐1200-1500GW 的光伏電站總體規模。公司的飼料業務覆蓋面較廣,在全國范圍內形成良好合作關系的養殖戶超過30萬戶,涉及水域面積達1000萬畝,其中池塘水域面積400萬畝左右,可支撐300-500GW 的裝機規模。多年來公司深耕水產養殖行業,目前已與廣大養殖戶形成了長期穩定的合作關系,因而借助這一積淀優勢可獲取更多更易于建設光伏電站的水面資源。我們預計,公司2015年、2016年和2017年分別有望實現新增裝機量100-200MW、200-500MW 和500-1000MW。到2017年,公司發電收入有望超過5-8億元,凈利潤有望達到2-3.5億元以上。

投資建議:預計公司2015-2016年收入分別為212.61億元、259.53億元,增速為23%、22%,歸屬母公司所有者凈利潤為5.25億元、7.08億元,增速為59.5%、34.8%;不考慮增發攤薄,對應2015-2016年EPS 分別為0.64、0.87元。我們維持公司“買入”的投資評級,維持目標價24元,對應于攤薄前2016年28倍PE。

風險提示:多晶硅成本控制不達預期;多晶硅價格下滑幅度超預期;漁光一體項目推進不達預期。