■ 今年光伏電站凈利潤將達2億元

■ 國內光伏電站龍頭中利騰暉全部資產有望注入

　　中利科技集團股份有限公司（中利科技，002309）在上世紀90年代初首創國內第一根阻燃耐火軟電纜，之后以此單品為突破，產品經營范圍已擴大至通信電纜、船用電纜、鐵路及軌道交通用電纜、電力電纜、新能源電纜、光纜等。

　　在去年收購騰暉電力51%的股權之后，公司成功邁入光伏領域。今年一季度，中利科技光伏業務的營業收入占比已達到47.1%，逐漸形成了電纜業務與光伏業務齊頭并進的格局。

　　受益于銅價的回落，中利科技傳統電纜的毛利率快速回升；但是光伏行業整體下行，公司組件產品的毛利率下滑明顯。總體而言，公司盈利能力持續加強，毛利率在今年一季度上升到近一年最高點16.8%。

　　今年4月，中利科技在對中利騰暉增資之后，股權比例由51%增至66.29%。考慮到公司與中利騰暉小股東中鼎房產的實際控制人均為自然人王柏興，我們預計在未來幾年之內，公司將有極大可能受讓中利騰暉剩余33.71%的股權，使得中利騰暉的全部資產均注入上市公司。

　　我們預計中利科技2012-2014年EPS分別為0.64元、0.80元和0.94元，對應PE為16.4倍、13.0倍和11.1倍，具有一定的估值優勢。考慮到公司新業務的成長性，給予公司“推薦”的投資評級。

傳統電纜業務穩定

　　中利科技的主導產品阻燃耐火軟電纜，主要作為通信機房的電源連接線，因具有低煙無鹵、阻燃耐火、柔軟性好方便鋪設的特性，得到不斷推廣和使用，目前已基本成為通信機房電源線的標準配置產品。公司主要客戶為中國移動、中國聯通、中國電信等通信運營商及華為、中興等通信設備制造商。

　　根據中國移動、中國聯通集中招標結果，中利科技在國內通信電源用阻燃耐火軟電纜市場占有率超過50%；同時對華為、中興、大唐移動等電信設備制造商配套銷售也持續增長，在其市場份額中也不斷提升，并成功拓展了諾基亞—西門子這一國際通信設備商。我們認為，公司的通信電纜業務未來將保持穩定發展，并不斷鞏固其在通信電纜領域的領先地位。

　　中利科技自2010年收購常船電纜之后，進軍船用電纜市場，并對其進行擴建，新建產能的釋放將使得船用電纜板塊成為公司重要的業務增長點。

　　值得一提的是，由于電子產品的線纜插接件對于產品質量要求嚴格，有相當高的壁壘，國內有能力向蘋果等國際巨頭供應小線纜產品的公司屈指可數，因此該產品毛利率較高，有望達到20%以上。

　　中利科技的線纜插接件已獲得蘋果認證，下半年即將貢獻業績，預計該業務今年有望實現1億元的營業收入。同時，公司也有望進入西門子、戴爾等其他公司的供應鏈，為公司帶來新的盈利點。

　　目前，煤炭在國內仍然是無可替代的能源，礦用電纜作為煤礦開采的必需品，在過去幾年中，市場容量的年均復合增長率超過20%，預計未來也將保持10%以上的增速。目前，中利科技產品已基本完成認證，有望在明年放量，分享行業增長和進口替代的雙重收益。

政策利好公司內銷布局

　　中利騰暉于2010年12月正式投產運行，是光伏行業的后入者，但是僅經過一年的時間，就成功實現電池片與組件1GW的產能，迅速躋身GW級一線光伏大廠行列。公司擁有21萬平方米的獨棟生產廠房，規劃年產能為3GW電池和組件。因此，在行業見底反轉之際，公司可以立即投資新生產線，迅速擴張2GW的產能。

　　中利騰暉引進德國Reis公司、德國centrotherm、日本NPC公司、意大利Baccini公司等目前世界最先進技術的全自動生產線，在提高生產效率的同時，大大減少了產品生產過程中人工操作帶來的不穩定性，提高了產品合格率和質量水平。更為重要的是，整個中利騰暉僅有3000多名員工，而其他廠商1GW的電池片與組件產能需要約8000人。公司采購自動化設備，盡管年折舊費增加約5000萬元，但人力成本可節省約1.5億元，二者綜合來看，每年可節省成本1億元，約0.1元/W，對于5元/W的組件價格而言，可提高毛利率2個百分點。因此，中利騰暉的毛利率在行業中處于領先水平。

　　另外，由于中利騰暉沒有執行硅片的長協價，都是從保利協鑫現價采購，在如今上游價格持續走低的背景下，成本可進一步降低。同時，公司保持較高的產銷率，其2011年產銷率達90%，遠高于其他光伏企業，避免了大幅計提存貨減值準備，提高了盈利能力。

　　2011年，中利騰暉組件產品有約80%銷往國內電站；公司相較于其他光伏大廠，受歐洲需求增速放緩的影響相對較小。另外，由于美國“雙反”只反電池而不反組件，中利騰暉與其他許多廠商一樣，對于出口美國的產品，從中國臺灣采購電池片，在大陸制成組件后，再銷往美國，成本大約高出0.1元/W，在美國仍然具有競爭力。

　　目前，中利騰暉是光伏企業中的國內電站龍頭，今年有望建成370MW以上。我們預計，今年有望銷售200MW左右的電站，并在四季度確認收入。

　　《光伏發電“十二五”規劃》即將印發，21GW的裝機目標已經確定；有機構更是樂觀估計，按照目前中國太陽能產業發展速度，2015年裝機容量或將超過30GW。我們預計《可再生能源配額制》、《分布式發電管理辦法》和《并網管理辦法》等后續配套政策有望在年內發布，同時各地方補貼計劃也將陸續出臺，這將進一步刺激國內太陽能應用市場。

　　中利騰暉將重心放在國內市場，組件產品有約80%銷往國內電站，而光伏電站大多也為國內項目；該市場布局正好契合目前外冷內熱的政策面，有效降低了海外市場政策惡化造成的風險。國內即將頒布的《可再生能源配額制》、《分布式發電管理辦法》和《并網管理辦法》三大政策，將進一步推動公司國內電站業務快速發展。

　　按照11元/W的投資成本和8%的凈利潤估算，中利騰暉今年光伏電站的銷售收入有望達到26億元，凈利潤約2億元，扣除少數股東權益后，貢獻EPS約0.27元。

　　因此，光伏電站業務將逐漸成為公司新的利潤增長點，未來將取代通信電纜業務，成為公司的首要利潤來源。